“Lỗ hổng” pháp luật giúp cổ đông làm giàu thông qua việc “thâu tóm” cổ phần ?

(Pháp lý) - Như Pháp lý kỳ đầu tháng 3/2017 đã chỉ rõ: sự thiếu vắng các quy định pháp luật điều chỉnh hành vi thâu tóm cổ phần hay vấn đề công khai minh bạch trong việc định giá doanh nghiệp…là những “khoảng trống” pháp lý dễ bị nhiều người “lợi dụng” để làm giàu cho bản thân cũng như gia đình khi Nhà nước thực hiện tiến trình thoái vốn, chuyển đổi DNNN thành Công ty cổ phần.

Mặc dù, DNNN sau khi cổ phần hóa sẽ hoạt động và chịu sự điều chỉnh của Luật Doanh nghiệp cũng như các văn bản pháp luật khác liên quan đến Công ty cổ phần (CTCP). Tuy nhiên, một câu hỏi được đặt ra: liệu pháp luật về CTCP có “kẽ hở” để những cổ đông này tiếp tục làm giàu bằng cách “thâu tóm cổ phần” nữa hay không? Pháp lý sẽ đi sâu phân tích làm rõ.

Những thương vụ mua bán, chuyển nhượng cổ phần riêng lẻ rất “đáng ngờ”

Có thể thấy rằng, thủ tục chào bán và chào mua cổ phần công khai (theo hình thức chào bán cổ phần ra công chúng và niêm yết chứng khoán) hiện tại vô cùng phức tạp. Và chắc hẳn nhiều nhà đầu tư muốn tránh thủ tục đó để có thể tiến hành mua/bán cổ phiếu nhanh nhất với số lượng nhiều nhất có thể. Và cách thức được lựa chọn chính là chào bán cổ phần riêng lẻ và chào bán cổ phần cho cổ đông hiện hữu. Tuy nhiên, giới chuyên gia chứng khoán cho rằng, pháp luật về chào bán cổ phần riêng lẻ và chào bán cổ phần cho cổ đông hiện hữu dường như có gì đó “lỏng lẻo” khi mà vài năm trở lại đây, rất nhiều thương vụ mua bán cổ phần riêng lẻ với số lượng khổng lồ đã diễn ra với những biểu hiện đáng nghi ngờ…

Đầu năm 2014, CTCP Thủy điện Thác Bà lên tiếng sẽ cho cổ đông lớn tăng tỷ lệ sở hữu mà không cần qua chào mua công khai. Đến tháng 4/2014, một cổ đông cá nhân là ông Nguyễn Tấn Thắng bất ngờ chi hơn 300 tỷ đồng mua 15,24 triệu cổ phiếu Thủy điện Thác Bà (TBC). Thế nhưng, ngay sau đó, CTCP Cơ điện lạnh (REE) đã đăng ký mua vào toàn bộ số lượng cổ phiếu ông Thắng vừa mua (2,74 triệu cổ phiếu chuyển nhượng trực tiếp và 12,5 triệu cổ phiếu ông Thắng vừa chuyển nhượng cho CTCP Chứng khoán HSC). Giới bình luận nhận định: Thực tế, việc mua cổ phiếu TBC của ông Nguyễn Tấn Thắng chỉ là cầu nối để REE đàm phán tăng tỷ lệ sở hữu nhằm nắm quyền chi phối tại Công ty này khi REE vốn đã là một trong ba cổ đông lớn của TBC.

Một trường hợp khác, sau khi trở thành cổ đông chiến lược, CTCP tập đoàn F.I.T (FIT) đã gom thêm 2,8 triệu cổ phiếu TSC (CTCP Vật tư kỹ thuật nông nghiệp Cần Thơ) từ 7 cá nhân khác. Nói cách khác, 7 cá nhân này đã làm cầu nối để chuyển nhượng cổ phiếu cho FIT trong thời gian công ty này lo những thủ tục cuối cùng để trở thành cổ đông chiến lược của TSC.

Cũng trong năm 2014, CTCP Đầu tư Khoáng sản Tây Bắc (KTB) đã mạnh dạn chào bán tới 13,4 triệu cổ phiếu cho cổ đông hiện hữu. Trong số đó chỉ có 355 cổ phiếu được cổ đông hiện hữu đặt mua. Vậy mà, KTB chẳng lo lắng hay nao núng trước kết quả đáng buồn đó khi có tới 14 nhà đầu tư (không phải cổ đông hiện hữu) rót tới 134 tỷ đồng để mua lại toàn bộ số lượng cổ phiếu còn dư.

Tương tự, với phương án phát hành lần lượt 18,2 triệu và 5 triệu cổ phiếu cho cổ đông hiện hữu, CTCP Đầu tư thương mại BĐS An Dương Thảo Điền (HAR) và CTCP Tập đoàn Thiên Quang (ITQ) chỉ bán được 10,6% và 19,3%. Cũng rất nhanh chóng, các cá nhân nhỏ lẻ khác đã “nhảy vào” mua nốt toàn bộ số lượng cổ phiếu còn lại của các đợt phát hành nói trên.

Cuối tháng 9/2014, theo báo cáo của CTCP Nông dược H.A.I (HAI), bà Phạm Thị Hải Ninh đã mua 2.833.880 cổ phiếu, tương đương 16,29% vốn điều lệ HAI và chính thức trở thành cổ đông lớn của doanh nghiệp này. Giao dịch hoàn thành vào ngày 5/9/2014, đúng vào ngày SCIC (Tổng Cty đầu tư và kinh doanh vốn Nhà nước) tuyên bố đã bán thỏa thuận toàn bộ số lượng cổ phiếu HAI mà Tổng công ty này nắm giữ. Sự trùng khớp đến khó tin này khiến giới chuyên gia chứng khoán đặt ra khả năng bà Hải Ninh đã nhận chuyển nhượng số lượng cổ phiếu nói trên từ SCIC.

Bên cạnh đó, còn rất nhiều thương vụ mua bán cổ phiếu “khủng” có dấu ấn cá nhân đình đám trong vài năm qua như: Một cá nhân bỏ ra gần 14 tỷ đồng mua cổ phiếu phát hành riêng lẻ của CTCP Vận tải Đa phương thức Duyên Hải (TOC); CTCP Tập đoàn Đức Long Gia Lai (DLG) chuyển nhượng 4,7 triệu cổ phiếu công ty con cho một cá nhân; một cá nhân chi 56 tỷ đồng làm cổ đông lớn CTCP Dịch vụ và Xây dựng Địa ốc Đất Xanh (DXG)…

Như vậy, có thể khẳng định rằng, những “thương vụ” mua gom cổ phiếu từ các cá nhân sở hữu tương đối lớn, xem ra đơn giản và nhanh chóng hơn rất nhiều so với việc giao dịch khớp lệnh trên sàn. Tuy nhiên, dư luận có quyền nghi ngờ khi mà với các thương vụ “khủng”, trong đó các cá nhân “vô danh” bất ngờ bỏ ra một khoản tiền tương đối lớn để mua cổ phiếu thông qua nhiều hình thức trong đó chủ yếu là hình thức mua bán cổ phiếu riêng lẻ. Còn với những cá nhân “hữu danh” – vốn là cổ đông hiện hữu thì sau khi có được lượng cổ phần khá lớn thông qua hình thức chào bán cho cổ đông hiện hữu thì lại nhanh chóng chuyển nhượng.

Một câu hỏi đặt ra: Các cá nhân này có thể chỉ là trung gian trong các vụ mua/bán cổ phần khối lượng lớn, để “phục vụ” cho “mưu đồ” thâu tóm cổ phần của những cá nhân đằng sau? Và liệu pháp luật về chào bán cổ phần riêng lẻ, chào bán cổ phần cho cổ đông hiện hữu có “kẽ hở” nào để những cá nhân này có thể “lách” hay không?

“Kẽ hở” thực sự nằm ở đâu?

Để tăng cường, củng cố quyền chi phối của mình trong doanh nghiệp, các cổ đông không có cách nào hơn là phải gia tăng tỷ lệ nắm giữ cổ phần. Tuy nhiên, mua cổ phiếu trên sàn rất khó khi phải khớp lệnh và cạnh tranh công khai với các nhà đầu tư đầy tiềm lực kinh tế khác. Do đó, hình thức mua bán cổ phiếu riêng lẻ và thực hiện chuyển nhượng cổ phần từ các cổ đông hiện hữu được ưa chuộng hơn cả (với ưu thế là có thể bán cho dưới 100 nhà đầu tư xác định và không công khai trên các phương tiện thông tin đại chúng, internet). Và tất nhiên “càng trốn niêm yết, trốn công khai, thì càng có vấn đề” – đó là phát biểu của ông Đặng Quyết Tiến, Phó Cục trưởng Cục Tài chính doanh nghiệp Bộ Tài chính trong một lần trả lời báo chí. Chúng ta hãy cùng làm rõ, “vấn đề” đó là gì ngay sau đây:

Luật Doanh nghiệp 2014, Luật chứng khoán 2006 (sửa đổi bổ sung 2010), các Nghị định hướng dẫn (Nghị định 58/2012, Nghị định số 60/2015) và Nghị định số 01/2012 về chào bán cổ phần riêng lẻ cho phép CTCP dù là công ty đại chúng hay chưa đại chúng đều được chào bán cổ phần cho các cổ đông hiện hữu và chào bán cổ phần riêng lẻ.

Tuy nhiên, có sự “chênh” giữa quy định về hạn chế chuyển nhượng cổ phần (cổ phiếu) của các cổ đông hiện hữu với cổ phần (cổ phiếu) chào bán riêng lẻ.

Theo đó: Nếu như cổ phiếu chào bán riêng lẻ bị hạn chế chuyển nhượng trong thời gian ít nhất một năm, thì cổ phiếu chào bán cho cổ đông hiện hữu lại không phải chịu bất lợi đó, có thể trao tay cho người khác bất cứ khi nào.

Đồng thời, quy định về chào bán cổ phần cho cổ đông hiện hữu còn cho phép phương án dự phòng như sau: Trường hợp số lượng cổ phần dự kiến chào bán không được cổ đông và người nhận chuyển quyền ưu tiên mua đăng ký mua hết thì Hội đồng quản trị có quyền bán số cổ phần được quyền chào bán còn lại đó cho cổ đông của công ty hoặc người khác theo cách thức hợp lý với điều kiện không thuận lợi hơn so với những điều kiện đã chào bán cho các cổ đông, trừ trường hợp Đại hội đồng cổ đông có chấp thuận khác hoặc cổ phần được bán qua Sở giao dịch chứng khoán (Khoản 3 Điều 124 Luật Doanh nghiệp 2014).

Cổ đông đã lợi dụng thế nào?

Với những quy định “chênh” nêu trên, các cổ đông muốn thâu tóm cổ phần đã lợi dụng như thế nào để có thể tiến hành các thương vụ mua bán, chuyển nhượng cổ phần riêng lẻ “đáng ngờ”?

Đó là mượn danh cổ đông hiện hữu để phát hành riêng lẻ: Đại hội đồng cổ đông có thể quyết định tiến hành chào bán cổ phần cho cổ đông hiện hữu nhưng thực chất chỉ bán với lượng rất nhỏ mang tính “ngụy trang”. Lượng cổ phiếu không bán hết – đã có phương án dự phòng mà pháp luật “trao cho”, đó là chào bán cho các cá nhân khác không phải là cổ đông hiện hữu. Khi đó, đương nhiên, những người này sẽ được hưởng các chính sách của đợt chào bán cho cổ đông hiện hữu. Nói ngắn gọn, cổ phiếu sẽ không bị hạn chế chuyển nhượng, mặc dù bản chất vẫn là chào bán riêng lẻ. Đây là một “lỗ hổng” đã được các doanh nghiệp và các cổ đông “giấu mặt” tận dụng triệt để nhằm đứng đằng sau các cá nhân “vô danh” kia, thâu gom cổ phần với số lượng “khủng”. Bởi với những cổ đông muốn gia tăng cổ phần để nắm quyền chi phối doanh nghiệp thì cách thức mua bán khớp lệnh trên sàn chứng khoán là rất khó; mua cổ phần theo đợt chào bán cho cổ đông hiện hữu thì lại bị giới hạn theo tỷ lệ cổ phần hiện có; trực tiếp mua cổ phần theo hình thức chào bán riêng lẻ cũng bị áp dụng mức trần giới hạn được phép mua (quy định tại Luật Chứng khoán và các nghị định hướng dẫn); nếu “nhờ” các cá nhân mua theo hình thức chào bán cổ phần riêng lẻ rồi sau đó “thâu gom” lại thì chắc chắn sẽ gặp rắc rối với quy định về hạn chế chuyển nhượng cổ phần chào bán riêng lẻ.

Như vậy, vốn dĩ mua bán cổ phần riêng lẻ đã có rất nhiều ưu điểm là không phải thông qua đấu giá công khai, các nhà đầu tư được chỉ định, xác định cụ thể…nhờ đó mà doanh nghiệp có thể lợi dụng tình hình thị trường để thực hiện chào bán cho các đối tác và người liên quan khi có lợi; thì nay cộng với sự “hỗ trợ” từ hoạt động chào bán cho cổ đông hiện hữu (quy định tại khoản 3 Điều 124 Luật Doanh nghiệp 2014), gần như đã “khắc ph

ục” được hạn chế mấu chốt của phương thức chào bán cổ phần riêng lẻ nói trên. Đó là lý do tại sao các cổ đông trong nhiều CTCP dễ bề thâu tóm doanh nghiệp, thậm chí thâu tóm doanh nghiệp khác trong các thương vụ M&A. Còn đối với các doanh nghiệp sau cổ phần hóa, vốn dĩ đã tồn tại những cổ đông lợi dụng quá trình cổ phần hóa DNNN để “trục lợi” cho bản thân, trực tiếp hoặc để người thân lên nắm giữ những vị trí quan trọng trong ban lãnh đạo, thì sau khi DNNN trở thành CTCP, những cổ đông nắm quyền quản trị doanh nghiệp này sẽ tiếp tục có “cơ hội” làm giàu nhanh chóng bằng “kẽ hở” nói trên của pháp luật về chào bán cổ phần riêng lẻ, chào bán cổ phần cho cổ đông hiện hữu và “né” chào bán cổ phần công khai, niêm yết như ông Đặng Quyết Tiến đã từng nói: “Anh nào càng trốn niêm yết chứng tỏ có vấn đề về quản trị. Không phải họ không có quản trị mà có thể cá nhân lãnh đạo sợ mất lợi ích!”

“Bịt” kẽ hở bằng cách nào?

Theo Tiến sĩ kinh tế Nguyễn Minh Phong, trong vòng 6 năm qua với sự xuất hiện liên tục của Luật sửa đổi bổ sung một số điều của Luật chứng khoán 2006 (vào năm 2010), Nghị định 58/2012 quy định chi tiết và hướng dẫn thi hành một số điều của Luật chứng khoán và Luật sửa đổi, bổ sung một số điều của Luật chứng khoán và gần đây nhất lại có thêm Nghị định 60/2015 sửa đổi bổ sung một số điều của Nghị định 58/2012, thì Nhà nước đã cố gắng “thắt chặt” quy định về chào bán riêng lẻ với mong muốn bảo vệ quyền lợi chính đáng của các nhà đầu tư trong sáng, có năng lực và tiềm lực thật sự. Tuy nhiên “lỗ hổng” được tạo ra giữa các quy định về chào bán cổ phần riêng lẻ với các quy định về chào bán cho cổ đông hiện hữu vẫn chưa được “lấp” kín.

Theo đó, các nghị định nói trên đã cố gắng “thắt chặt” các quy định về chào bán cổ phần riêng lẻ bằng cách: quy định điều kiện chào bán cổ phiếu riêng lẻ của công ty đại chúng chặt chẽ hơn như phải có sự thông qua của Đại hội đồng cổ đông khi chào bán cho các đối tượng dẫn đến tỷ lệ sở hữu của họ vượt mức sở hữu được quy định trong Luật Chứng khoán sửa đổi bổ sung 2010 hoặc khi chào bán từ 10% vốn điều lệ trở lên cho một đối tượng trong một đợt phát hành...Đồng thời có thêm quy định: Tổ chức phát hành phải mở một tài khoản phong tỏa và tiếp nhận vốn huy động.

Thế nhưng, những quy định trên cũng chưa thể giải quyết được dứt điểm “kẽ hở” được tạo ra từ các quy định về chào bán cổ phần cho cổ đông hiện hữu và các quy định về chào bán cổ phần riêng lẻ. TS. Nguyễn Minh Phong lý giải: Chúng ta không thể đưa ra quy định cấm các cổ đông hiện hữu chuyển nhượng cổ phiếu có được sau khi doanh nghiệp chào bán cho họ. Điểm mấu chốt là làm thế nào để doanh nghiệp không thể bán cổ phần riêng lẻ dưới danh nghĩa chào bán cho cổ đông hiện hữu? Vấn đề chỉ được giải quyết và “kẽ hở” chỉ được “bịt kín” khi mà khoản 3 Điều 124 Luật Doanh nghiệp được sửa đổi theo hướng: Đối với số lượng cổ phần dự kiến chào bán không được cổ đông đăng ký mua hết thì Hội đồng quản trị có quyền bán số cổ phần được quyền chào bán còn lại đó cho người khác theo cách thức hợp lý nhưng phải áp dụng thời hạn cấm chuyển nhượng cổ phần như trường hợp cổ phần chào bán riêng lẻ (ít nhất một năm).

Đồng thời, TS. Nguyễn Minh Phong cũng nhấn mạnh, để đảm bảo phương án chào bán cổ phần riêng lẻ được khách quan thì cần quy định thêm: Những người có quyền lợi liên quan đến đợt chào bán riêng lẻ không được tham gia biểu quyết thông qua Nghị quyết Đại hội đồng cổ đông về việc này.

Tuệ Lâm